เหตุใด Spot Crypto ETF จึงทำให้สูญเสียเงิน

1 กองทุน ETF ด้านคริปโตกำลังสูญเสียเงิน

1.1 จากการไหลเข้าที่บันทึกไว้สู่การไหลออกในประวัติศาสตร์

ต้นปี 2024 รู้สึกเหมือนช่วงเวลา IPO ของสกุลเงินดิจิทัล: 11 มกราคม 2024 หน่วยงานกำกับดูแลของสหรัฐฯ อนุมัติให้ดำเนินการแลกเปลี่ยน Bitcoin ชุดแรกได้สำเร็จ‑tradeกองทุน d ในเวลาไม่ถึงสี่สัปดาห์ ผลิตภัณฑ์เหล่านั้นถูกดูดออกไปเกือบหมด 10 ล้านดอลลาร์ ในเมืองหลวงใหม่—เฉลี่ยอยู่ที่ 125 ล้านเหรียญสหรัฐต่อวัน—ขณะที่ Bitcoin พุ่งไปสู่จุดสูงสุดตลอดกาลครั้งใหม่

ในช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ ความตื่นเต้นก็ถึงจุดสูงสุด iShares Bitcoin ของ BlackRock วางใจ (IBIT) ทำลายสถิติ ETF ที่เร็วที่สุด 10 ล้านดอลลาร์ ในทรัพย์สิน—ทำอย่างนั้นเพียง เจ็ดสัปดาห์—ก่อนการท็อปปิ้ง 20 ล้านดอลลาร์ หนึ่งเดือนต่อมา แต่สิ่งที่เริ่มต้นจากท่อดับเพลิงของเงินไหลเข้ากลับค่อยๆ เปลี่ยนไปในปี 2024 และเข้าสู่ปี 2025: วันที่ 2 มกราคม 2025 เป็นวันที่ IBIT ถอนตัวออกสามวันแรก ซึ่งปิดท้ายด้วย 465 ล้านเหรียญสหรัฐ ออกภายในวันเดียว และการแลกรับรายสัปดาห์เร่งขึ้นในทุกกลุ่ม

1.2 ขอบเขตของปัญหา: ผลิตภัณฑ์ที่เน้น Bitcoin เทียบกับ Ethereum

การไหลออกไม่ได้กระจายอย่างเท่าเทียมกัน สินทรัพย์ Bitcoin ยังคงถือครองสัดส่วนที่มากที่สุด (ประมาณ 92 พันล้านดอลลาร์) แต่ยังครองส่วนแบ่งในเทปไถ่ถอนอีกด้วย: สัปดาห์ที่สิ้นสุด 14 เมษายน 2025 เห็น 751 ล้านเหรียญสหรัฐ ออกจาก Bitcoin ETFsผลิตภัณฑ์ Ethereum เล่าเรื่องราวที่แตกต่างออกไป—มี AUM เล็กกว่า (ประมาณ 7 พันล้านดอลลาร์) แต่ยังคงไม่สนใจ ในช่วงเวลา 11 วันในเดือนมีนาคม ผลิตภัณฑ์ดังกล่าวรั่วไหล 358 ล้านเหรียญสหรัฐและเรือธง Grayscale ETHE ได้ยอมสละมากกว่า ครึ่งพันล้านดอลลาร์ ตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบัน เนื่องจากนักลงทุนไม่พอใจที่ไม่สามารถรับผลตอบแทนจากการเดิมพันได้

1.3 ภาพรวมของการไหลของกระแสในปัจจุบัน (เมษายน 2025)

ภาพรวมของกระแสยังคงผันผวน การฟื้นตัวระยะสั้นสองวันในช่วงกลางเดือนเมษายนถูกดับลงเมื่อ 17 เมษายน บันทึก 169.9 ล้านเหรียญสหรัฐ การไหลออกสุทธิของ Bitcoin ETF ทำให้สตรีคการฟื้นตัวหยุดลง ข้อมูลรายสัปดาห์ของ CoinShares บันทึกแล้ว 7.2 ล้านดอลลาร์ ถูกถอนออกจากกองทุนสินทรัพย์ดิจิทัลตั้งแต่ต้นเดือนกุมภาพันธ์ ส่งผลให้กระแสเงินไหลเข้าเกือบทั้งหมดในปี 2025 คาดว่า GBTC ที่มีค่าธรรมเนียมสูงของ Grayscale เพียงแห่งเดียวจะสูญเสียไปเกือบ 20 ล้านดอลลาร์ ตั้งแต่การแปลงสภาพ ซึ่งถือเป็นการอพยพเงินทุนครั้งใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ ETF

2 กายวิภาคของการไหลออก

2.1 การลากค่าธรรมเนียมและการแข่งขันไปที่ด้านล่าง

สงครามค่าธรรมเนียมที่ปะทุขึ้นในเดือนมกราคม 2024 กลายเป็นภัยคุกคามต่อการดำรงอยู่ของผู้ดำรงตำแหน่งที่มีต้นทุนสูง Grayscale ยึดมั่นที่ 1.5%ขณะที่คู่แข่งรายใหม่ลดอัตราส่วนค่าใช้จ่ายลงเหลือต่ำถึง 0.12% ผ่านการยกเว้นชั่วคราว ค่าธรรมเนียม ETF สปอต-Bitcoin เฉลี่ยตอนนี้อยู่ต่ำกว่า 0.30%. ด้วยจุดพื้นฐานเพิ่มเติมทุกจุด ประสิทธิภาพการทำงาน ช่องว่าง ขยายวงกว้างขึ้น—ทบต้นเป็นรายปีและทำให้ค่าธรรมเนียมแตกต่างกันอย่างเห็นได้ชัดในแผนภูมิผลตอบแทนรวม ไม่น่าแปลกใจที่รูปแบบการแลกคืนติดตามระดับค่าธรรมเนียมเกือบหนึ่งต่อหนึ่ง: GBTC เสียไปเกือบ 20 ล้านเหรียญสหรัฐ นับตั้งแต่มีการแปลง ในขณะที่กลุ่มที่มีอัตราส่วนต่ำกว่า 0.30% ยังคงดึงดูดการจัดสรร "หลัก" ที่เหนียวแน่นแม้ในช่วงสัปดาห์ที่ราคาตกต่ำ

2.2 ข้อจำกัดทางโครงสร้าง: ไม่มีการวางเดิมพัน ไม่มีผลตอบแทน

นักลงทุน ETF ไม่สามารถเดิมพัน Ethereum หรือเข้าร่วมโปรแกรมผลตอบแทน Bitcoin เลเยอร์สองได้ ซึ่งแตกต่างจากการถือโทเค็นดั้งเดิมบนเชน ปัจจุบัน Ether ให้ผลตอบแทน 3.5 – 5 % ผ่านการวางเดิมพันแบบดั้งเดิม โปรแกรม "ส่งผ่าน" ของ Bitcoin บนผู้ให้บริการบางรายเสนอให้ต่ำกว่า 1% แต่ถึงอย่างนั้นก็ยังเป็นศูนย์ใน ETF wrapper ความแตกต่างของผลตอบแทนกัดกร่อนกรณีผลตอบแทนรวมสำหรับยานพาหนะแบบพาสซีฟ ผลักดันให้นักลงทุนที่มีความซับซ้อนกลับไปที่เครือข่ายหรือไปสู่การแลกเปลี่ยนแบบรวมศูนย์ที่ส่งผ่านผลตอบแทน ผลลัพธ์: ETHE ของ Grayscale ได้เห็นการไหลออกอย่างไม่หยุดยั้ง—มากกว่า 2.9 ล้านเหรียญสหรัฐ ตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2024 แม้ว่าราคา Ethereum จะยังคงสูงกว่า US $ 3,100.

2.3 การขายกำไร ส่วนลด NAV และแรงกดดันในการเก็งกำไร

เดือนมีนาคม 2024 73 เหรียญสหรัฐ Bitcoin พุ่งสูงเป็นแรงกระตุ้นให้เกิดการเทขายทำกำไรครั้งแรก เมื่อการไถ่ถอนเพิ่มขึ้น GBTC ก็เปลี่ยนจากเบี้ยประกันภัยเพียงเล็กน้อยเป็น –1.8% ส่วนลดในขณะที่ ETHE ลดลงเหลือ –8.2%ผู้สร้างตลาดทำการเก็งกำไรส่วนลดเหล่านี้โดยการขายชอร์ต ETF และซื้อจุด ทำให้กระแสเงินไหลออกเร็วขึ้น กั้น กองทุนยังหมุนเวียนเงินทุนเข้าสู่ตลาดฟิวเจอร์ส CME เพื่อจับจองสเปรดพื้นฐาน ซึ่งทำให้ ETF ขาดทุนมากขึ้น สภาพคล่องการขายเชิงกลที่เกี่ยวข้องกับการแลกรับสิทธิ์ของผู้เข้าร่วมที่ได้รับอนุญาตทำให้ข้อเสียขยายใหญ่ขึ้น การระเหยการเปลี่ยนช่องว่าง NAV เล็กน้อยให้กลายเป็นกระแสไหลออกที่เติมเต็มตัวเอง

2.4 ปัจจัยกดดันด้านมหภาคและกฎระเบียบ

สติ๊กกี้ยูเอส เงินเฟ้อ และธนาคารกลางสหรัฐฯ ยืนกรานว่า “ให้สูงขึ้นเป็นเวลานานขึ้น” ทำให้ผลตอบแทนที่แท้จริงเป็นบวกจนถึงไตรมาสที่ 1 ปี 2025 โดยตัดราคาผลตอบแทนที่ไม่ให้ผลตอบแทน การเข้ารหัสลับ เรื่องเล่า ในขณะเดียวกัน คดีความที่อยู่ระหว่างดำเนินการของ SEC ต่อการแลกเปลี่ยนหลักๆ และความล่าช้าของรัฐสภาในการออกกฎหมายเกี่ยวกับสกุลเงินเสถียร ได้ก่อให้เกิดปัญหาการกำกับดูแลมากมาย ความเสี่ยง. ในต่างประเทศยุโรป ตลาด กฎเกณฑ์ของ Crypto‑Assets (MiCA) ยังไม่สอดคล้องกับกรอบการทำงานของสหรัฐฯ ซึ่งจำกัดการตลาด ETP ข้ามพรมแดน เมื่อพิจารณาโดยรวมแล้ว กระแสข้ามพรมแดนของกฎระเบียบมหภาคเหล่านี้ทำให้ความอยากเสี่ยงลดลง เช่นเดียวกับที่ ETF สูญเสียเบี้ยประกันความแปลกใหม่

3 โครงสร้างตลาดและพฤติกรรมของนักลงทุน

3.1 การหมุนเวียนสถาบันและการเก็งกำไรจากกองทุนป้องกันความเสี่ยง

เงินทุนไม่ได้ออกจากสกุลเงินดิจิทัล แต่หมุนเวียน ข้อมูล CME แสดงให้เห็น เปิดสนใจ สัญญาซื้อขายล่วงหน้า Bitcoin ที่ชำระด้วยเงินสดพุ่งขึ้นสู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ 27,400 สัญญา on 15 เมษายน 2025—เทียบเท่ากับประมาณ 137บาท or 8.9 พันล้านเหรียญสหรัฐ ตามราคาที่กำหนดไว้ บัญชีผู้จัดการสินทรัพย์มีระยะเวลาสุทธิยาวนาน +9,600 สัญญา ขณะที่กองทุนที่มีเลเวอเรจผันผวน –11,200 สัญญา, แสดงให้เห็นถึงการพกพาแบบคลาสสิก‑trade:กองทุนป้องกันความเสี่ยงซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าระยะสั้นหรือ ETF และซื้อสเปรดพื้นฐานเพื่อเก็บเกี่ยวผลตอบแทนหรือส่วนลด NAV การแลกรับของผู้เข้าร่วมที่ได้รับอนุญาตจาก GBTC ทุกครั้งจะมอบเหรียญใหม่ให้ อนุญาโตตุลาการ โต๊ะที่นำกลับมาใช้ใหม่ทันทีในฟิวเจอร์สคอมเพล็กซ์ที่มีมาร์จิ้นสูงหรือตราสารหนี้แบบถาวรนอกชายฝั่ง ในทางปฏิบัติ สภาพคล่องกำลังย้ายจาก ETF wrapper ไปยังสถานที่ซื้อขายตราสารอนุพันธ์ที่สามารถจัดหาเงินทุนได้ถูกกว่าและป้องกันความเสี่ยงระหว่างวัน

3.2 ความรู้สึกของร้านค้าปลีกและคำบรรยายของสื่อ

Google แนวโน้ม คะแนนคำค้นหา “กองทุน ETF บิทคอยน์” at 100 ในช่วงการเปิดตัวอย่างคึกคักในเดือนมกราคม 2024 ความสนใจลดลงเหลือ 28 ภายในเดือนธันวาคมแต่จะเพิ่มขึ้นเป็น 34 ในเดือนมีนาคม 2025 ซึ่งเป็นการเพิ่มขึ้นต่อเนื่องครั้งแรกในปีนี้ อย่างไรก็ตาม ปริมาณการเข้าชมยังคงต่ำกว่าระดับที่จำเป็นในการชดเชยการขายของสถาบัน บริษัทวิเคราะห์โซเชียลมีเดีย LunarCrush บันทึก 61% การลดลงของการกล่าวถึงแฮชแท็ก (#BitcoinETF, #SpotETF) ระหว่างไตรมาสที่ 2 ปี 2024 ถึงไตรมาสที่ 1 ปี 2025 การรายงานข่าวกระแสหลักยังเปลี่ยนจากพาดหัวข่าวเกี่ยวกับ "การอนุมัติครั้งประวัติศาสตร์" มาเป็นข่าวสั้น ๆ เกี่ยวกับ "การไหลออกของเงินจำนวนมาก" ซึ่งทำให้เกิดการวนซ้ำแบบย้อนกลับ: กระแสเชิงลบกระตุ้นให้เกิดเรื่องราวเชิงลบ ซึ่งทำให้ความกระตือรือร้นของผู้ค้าปลีกลดลงและกระตุ้นให้เกิดกระแสมากขึ้น

3.3 พลวัตสภาพคล่อง: การแลกเปลี่ยนเทียบกับหนังสือสั่งซื้อ ETF

เมื่อวันที่ 17 เมษายน 2025 ยอดรวมการซื้อขายแลกเปลี่ยนแบบ Spot (Binance, Coinbase, Bybit, Kraken) พิมพ์ออกมา 34 พันล้านเหรียญสหรัฐซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่ราคาสูงสุดในเดือนมีนาคม ในขณะที่ปริมาณรวมของ ETF Bitcoin Spot ของสหรัฐฯ ทั้ง 10 แห่งนั้นมีเพียง 2.1 พันล้านเหรียญสหรัฐลง 39% จากค่าเฉลี่ยเดือนกุมภาพันธ์ Bitcoin perpetual ของ Coinbase International เพียงอย่างเดียวก็วิ่งไปแล้ว 100 พันล้านเหรียญสหรัฐ ในปริมาณซื้อขายโดยประมาณรายสัปดาห์ ทำให้การซื้อขาย ETF ลดน้อยลง สเปรดระหว่างราคาซื้อและราคาขายภายในสมุดคำสั่งซื้อขาย ETF ได้ขยายตัวขึ้น 4–6 จุดพื้นฐาน ในวันที่เงียบสงบ—ระดับสองเท่าของไตรมาสแรกของปี 1—เนื่องจากปัจจุบันผู้ดูแลตลาดป้องกันความเสี่ยงสินค้าคงคลังในกลุ่มอนุพันธ์นอกชายฝั่งที่ลึกกว่า แทนที่จะอยู่ใน ETF เอง การขาดสภาพคล่องโดยสัมพันธ์กันทำให้แรงจูงใจในเชิงกลยุทธ์ลดลง traders ทำให้เหลือเพียงผู้ถือครองระยะยาวเท่านั้นที่จะดูดซับการไถ่ถอน

ภูมิทัศน์การแข่งขัน 4 ประการของ Crypto ETF

4.1 Legacy Trusts: GBTC และ ETHE ของ Grayscale

Grayscale ได้แปลงทรัสต์แบบปิดที่มีอายุกว่าทศวรรษให้กลายเป็นการแลกเปลี่ยนtradeกองทุน d บน 11 มกราคม 2024สืบทอดฐานสินทรัพย์จำนวนมหาศาลทันที แต่ยังมีตารางค่าธรรมเนียมที่สูงที่สุดในอุตสาหกรรมอีกด้วย1.50%) หลังการแปลง GBTC ยังคงครองกลุ่ม Bitcoin ที่ใหญ่ที่สุดที่ถือครองโดยผลิตภัณฑ์เดียว (≈ 303 BTC คุ้มค่า ≈ 21.5 พันล้านเหรียญสหรัฐ) แม้จะมีการไหลออกอย่างน่าตื่นตาตื่นใจก็ตาม ETHE ยังคงเป็นยานพาหนะ Ether ที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ที่โดดเด่น (≈ 1.9 ล้าน ETH, ≈ 6 พันล้านเหรียญสหรัฐ AUM) แต่สูญเสียเงินทุนทุกสัปดาห์เนื่องจากนักลงทุนประท้วงทั้งค่าธรรมเนียมและการไม่มีผลตอบแทนจากการเดิมพันบนเครือข่าย

โฆษณาของ Grayscalevantage คือการรับรู้แบรนด์ จุดอ่อนคือต้นทุน จนกว่าค่าธรรมเนียมการจัดการจะลดลงต่ำกว่า 0.30%นักวิเคราะห์คาดว่าจะมีเหรียญจำนวนหนึ่งไหลออกสู่ตลาดโดยหันไปหาเหรียญที่ราคาถูกกว่า

4.2 ผู้ท้าชิงค่าธรรมเนียมต่ำ: BlackRock, Fidelity, Bitwise

แบล็คร็อค ไอบีที กำหนดโทนเสียงด้วยเสียงต่ำที่ก้าวร้าว 0.25% ค่าธรรมเนียมพาดหัวข่าวและการยกเว้นสิบสองเดือนเพื่อลดครึ่งหนึ่งของ 5 พันล้านเหรียญสหรัฐแรกเป็น 0.12%. โดย 18 เมษายน 2025 กองทุนอยู่ด้านล่าง 23 พันล้านเหรียญสหรัฐ AUM ดูดซับส่วนแบ่งการไหลเข้าที่เหลือส่วนใหญ่แม้ในช่วงสัปดาห์ที่ลดความเสี่ยง

ฟิเดลิตี้ เอฟบีทีซี สะท้อนเศรษฐศาสตร์ของ IBIT (ค่าธรรมเนียม 0.25% การยกเว้นหกเดือน) และได้รวบรวม ≈ 15 พันล้านเหรียญสหรัฐ. บิตไวส์ BITB ดีขึ้นอีกขั้นหนึ่ง: ถาวร 0.20% ค่าธรรมเนียม—ยกเว้นให้ 0.00% มูลค่า 1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐแรกจนถึงเดือนมกราคม 2026 ช่วยให้ข้ามผ่าน 5 พันล้านเหรียญสหรัฐ เครื่องหมาย ผลิตภัณฑ์เหล่านี้กำหนดผู้จัดสรรแบบยาวเท่านั้น เช่น Registered การลงทุน ที่ปรึกษาส่วนใหญ่มีดุลยพินิจในการลงทุนเฉพาะใน ETF ที่มีอัตราส่วนค่าใช้จ่ายรวมต่ำกว่า 0.40%

4.3 กองทุนรวมขนาดเล็ก อนุพันธ์ และกองทุน ETF คริปโตที่ใช้งานอยู่

ผู้จัดจำหน่ายระดับที่สองกำลังมุ่งเป้าไปที่กลุ่มเฉพาะ: ARK 21หุ้น (ARKB) ที่ อินเวสโก้ กาแล็กซี่ (BTCO) เสนอโฆษณาค่าธรรมเนียมเล็กน้อยvantages (0.21 %–0.25 %) รวมถึงการวางซ้อน ESG HODL ของ VanEck ที่ BRRR ของวาลคิรี ทำตลาดตัวเองในฐานะผู้เล่น "Bitcoin purist" ที่มีการปรับสมดุลน้อยลงเพื่อลดผลกระทบ ลื่นไถล.

เมื่อมองไปข้างหน้า ผู้สมัครหลายราย (Franklin Templeton, WisdomTree) ได้ยื่นคำร้อง ETF Ethereum ที่เปิดใช้งานการสเตค ที่สามารถแจกจ่ายส่วนหนึ่งของรางวัลผู้ตรวจสอบ ในขณะเดียวกัน คอมเพล็กซ์ฟิวเจอร์สที่ควบคุมโดย CFTC ก็สนับสนุนการเติบโตของ Bitcoin ที่ได้รับการจัดการอย่างแข็งขัน กลยุทธ์ กองทุน (เช่น บิตซ์, MAX) ที่สลับไปมาระหว่างสัญญาซื้อขายล่วงหน้าและเงินสดเพื่อลดความผันผวน

ตัวเลขเหล่านี้เน้นให้เห็นถึงตลาดที่มีการแบ่งแยกออกเป็นสองส่วน: ทรัสต์แบบเก่าสูญเสียเงินทุนภายใต้แรงกดดันด้านค่าธรรมเนียม ในขณะที่ผู้เข้าที่มีค่าธรรมเนียมต่ำรวมหุ้นและผลิตภัณฑ์เฉพาะกลุ่มเพื่อบ่มเพาะมุมเฉพาะ เช่น ESG หรือการดำเนินการเชิงรุก การบริหาจัดการความเสี่ยง.

5 โอกาสท่ามกลางการนองเลือด

5.1 กลยุทธ์การเก็งกำไรจากส่วนลดต่อมูลค่า NAV

ส่วนลดของ –1% ถึง –2% บน GBTC และ –8% ETHE อาจดูเจียมตัวเมื่อเทียบกับช่องว่างสองหลักในยุคของความเชื่อถือ แต่ช่องว่างดังกล่าวยังคงแปลเป็นอัลฟ่าที่มีความหมายสำหรับแผนกกองทุนป้องกันความเสี่ยงที่สามารถซื้อหุ้น ETF แลกเป็นเหรียญ และชำระบัญชีบนเครือข่าย สำหรับนักลงทุนรายย่อยที่ไม่มีสิทธิ์เข้าถึงโดยผู้มีส่วนร่วมที่ได้รับอนุญาต การซื้อหุ้นที่ต่ำกว่ามูลค่าสินทรัพย์สุทธิเพียงอย่างเดียวก็ช่วยให้มีเบาะรองรับเมื่อเทียบกับราคาสปอตได้ การศึกษาการกลับตัวเฉลี่ยในอดีตแสดงให้เห็นว่าส่วนลดของ GBTC ลดลงเหลือต่ำกว่า 0.5% ในระหว่างการไหลเข้าใหม่อีกครั้งซึ่งบ่งชี้ถึงศักยภาพ +150 จุดพื้นฐาน ผลการดำเนินงานจะดีกว่าหากมีกระแสเงินไหลเข้า นักลงทุนควรติดตามฟีดข้อมูลพรีเมียม/ส่วนลดรายวันจากผู้ออกหลักทรัพย์และแดชบอร์ดการวิเคราะห์ ETF และเตรียมพร้อมที่จะหมุนเวียนเงินทุนอย่างรวดเร็ว

5.2 การเก็บเกี่ยวภาษีขาดทุนและการปรับสมดุลพอร์ตโฟลิโอ

cryptocurrency ยังคงอยู่นอกสหรัฐอเมริกา กฎการล้างสต๊อกซึ่งหมายความว่านักลงทุนสามารถขาย Bitcoin ETF รับรู้การสูญเสียเงินทุน และซื้อคืน Bitcoin ทันที ไม่ว่าจะผ่านคู่แข่งที่มีค่าธรรมเนียมต่ำกว่าหรือการดูแลโดยตรง โดยไม่ต้องรอ 30 วันตามปกติ ช่องโหว่นี้มีแนวโน้มที่จะปิดลงเมื่อรัฐสภาประสานสกุลเงินดิจิทัลเข้ากับกฎหมายหลักทรัพย์ แต่ตั้งแต่เดือนเมษายน 2025 เป็นต้นไป ช่องโหว่นี้จะสร้างตัวเลือกฟรีที่หายากเพื่อชดเชยกำไรอื่นๆ ในปี 2025 ในขณะที่ยังคงลงทุนอย่างเต็มที่ ผู้จัดสรรที่ซับซ้อนจะรวมการเก็บเกี่ยวการสูญเสียเข้ากับ การตัดสินค่าธรรมเนียม:สรุปการขาดทุนของ GBTC โอนเข้ากองทุน 0.25% และรับส่วนลดภาษีทั้งประเภทอัลฟ่าและค่าธรรมเนียมรายปี

5.3 ปัจจัยหนุนจากการปรับลดอัตราดอกเบี้ย: นโยบายการเงินอาจพลิกสถานการณ์ได้อย่างไร

ตลาดฟิวเจอร์สกำหนดตอนนี้ ≈ อัตราต่อรอง 70% ของการปรับลดอัตราดอกเบี้ยครั้งแรกของธนาคารกลางสหรัฐโดย กรกฎาคม 2025 การประชุม FOMC กับ traders กำหนดราคาสะสม 50 จุดพื้นฐาน การผ่อนคลายภายในสิ้นปี ผลตอบแทนจริงที่ลดลงตามประวัติศาสตร์มีความสัมพันธ์กับประสิทธิภาพของสกุลเงินดิจิทัลที่แข็งแกร่งขึ้น เนื่องจากต้นทุนโอกาสในการถือสินทรัพย์ที่ไม่ให้ผลตอบแทนลดลง หาก เฟด งบประมาณความเสี่ยงที่ไม่สำคัญที่กองทุนบำเหน็จบำนาญและกองทุนหลายสินทรัพย์อาจนำไปใช้ใหม่ในพร็อกซีคริปโตที่มีสภาพคล่องสูงสุด ซึ่งก็คือ ETF แบบสปอต ซึ่งจะทำให้ส่วนลดลดลงและย้อนกลับการไหลออกของ YTD

5.4 กองทุนที่รองรับการสเตคกิ้งหรือแบบผสม: ผลิตภัณฑ์รุ่นถัดไปคืออะไร?

กฎระเบียบ โมเมนตัม แสดงให้เห็นว่าผลตอบแทนจากการส่งผ่านไม่ใช่ความฝันที่อยู่ไกลอีกต่อไป ในเดือนเมษายน 2025 ก.ล.ต. ยอมรับการแก้ไขที่รอดำเนินการสำหรับ ในลักษณะเดียวกัน การไถ่ถอนและการวางเดิมพันภายใน ETF Ethereum ที่เสนอโดย Fidelity และ Franklin Templeton แม้ว่าหน่วยงานจะยังไม่ได้ลงนาม การยื่นเอกสารคู่ขนานสำหรับ Solana และแม้แต่กองทุน "รายได้จากคริปโต" หลายสินทรัพย์ก็อ้างอิงถึงรางวัลของผู้ตรวจสอบอย่างชัดเจน หากได้รับการอนุมัติ ไฮบริดเหล่านี้จะช่วยลดช่องว่างระหว่างการเป็นเจ้าของบนเชนและ ETF ซึ่งน่าจะทำให้เกิดวัฏจักรการจัดสรรสินทรัพย์ใหม่ โดยเฉพาะจากสถาบันที่ถูกจำกัดให้อยู่ในโครงสร้าง '40 Act

6 มุมมองของผู้เชี่ยวชาญและการวิเคราะห์สถานการณ์ (2025‑2026)

6.1 กรณีฐาน: การรวมตัวแบบด้านข้าง

นักยุทธศาสตร์ส่วนใหญ่เห็นว่าเป็นช่วงที่เศรษฐกิจชะลอตัวมากกว่าจะเกิดภาวะเศรษฐกิจตกต่ำ ในกรณีฐานนี้ นโยบายการเงินของสหรัฐฯ จะผ่อนปรนลงทีละน้อยเท่านั้น หนึ่งหรือสองครั้ง 25 จุดพื้นฐาน การปรับลดจะเริ่มในช่วงปลายปี 2025 โดยคงผลตอบแทนจริงเป็นบวกแต่ลงโทษน้อยลง Bitcoin และ Ethereum ผันผวนภายในช่วงหลังการอนุมัติที่กว้าง (BTC 55–80 ดอลลาร์สหรัฐฯ, ETH 2 พัน–7 พันดอลลาร์สหรัฐ) การบีบอัดค่าธรรมเนียมในผลิตภัณฑ์รุ่นเก่ายังคงดำเนินต่อไป โดยที่ Grayscale ถูกบังคับด้านล่าง 1.00% ภายในไตรมาสที่ 4 แต่ยังคงสูญเสียสินทรัพย์เล็กน้อยให้กับคู่แข่งที่ถูกกว่า กระแสเงินสุทธิของ ETF ในตลาดสปอตอยู่ใกล้ศูนย์: วันไหลเข้าและวันไหลออกสลับกัน ทำให้ทั้งปี 2025 สมดุลกันโดยประมาณหลังจากไตรมาสที่ 1 ที่ขาดทุนอย่างหนัก ส่วนลดจะคงที่ในช่องทางแคบ (GBTC -1% ถึง -0.5%; ETHE -6% ถึง -4%) เนื่องจากผู้เข้าร่วมที่ได้รับอนุญาตทำการเก็งกำไรตามโอกาสหากช่องว่างกว้างขึ้น ความรู้สึกของตลาดยังคงสร้างสรรค์อย่างระมัดระวัง โดยรอตัวเร่งปฏิกิริยา เช่น ความชัดเจนของกฎระเบียบหรือการผ่อนคลายทางเศรษฐกิจในระดับมหภาค เพื่อทำลายช่วงราคา

6.2 กรณีกระทิง: ความชัดเจนของกฎระเบียบ + การบูรณาการการเดิมพัน + การลดอัตรา

สถานการณ์ด้านดีทำให้เกิดปัจจัยหนุนสามประการ ประการแรก รัฐสภาเร่งรัดกรอบงานสินทรัพย์ดิจิทัลแบบสองพรรคการเมืองที่ลดความเสี่ยงของกฎการดูแลและไฟเขียวให้มีการจำกัดการเดิมพันภายในกองทุนของพระราชบัญญัติ '40 ประการที่สอง ธนาคารกลางสหรัฐฯ ผ่อนปรนและลดอัตราดอกเบี้ยตามนโยบายลง 75 จุดพื้นฐาน ก่อนเดือนธันวาคม 2025 และส่งสัญญาณความเป็นกลางของงบดุล ในที่สุด SEC ก็อนุมัติการแลกรับ Ethereum ETF ในรูปของสิ่งของ และอนุญาตให้ผู้ออกหลักทรัพย์ส่งต่อผลตอบแทนจากการเดิมพัน เงินทุนไหลกลับ: กระแสเงินไหลเข้าสะสมของ ETF ในตลาดเกิดใหม่ฟื้นตัว 25 พันล้านเหรียญสหรัฐลบการไหลออกก่อนหน้านี้ทั้งหมด GBTC ลดค่าธรรมเนียมลงเหลือ 0.25% ยุติการลดราคาทั้งหมด ส่งผลให้มีเบี้ยประกันภัยระยะสั้น Bitcoin พุ่งทะลุจุดสูงสุดตลอดกาลใหม่เหนือ 95 เหรียญสหรัฐโดยมีปริมาณบนเครือข่ายที่สะท้อนโดยบันทึก 9 พันล้านเหรียญสหรัฐ มูลค่าการซื้อขายเฉลี่ยรายวันใน ETF ต่างๆ โมเดลสถาบัน โดยเฉพาะกองทุนบำเหน็จบำนาญของสหรัฐฯ ที่ต้องการโครงสร้าง ETF จะจัดสรรเงินเพิ่มเติม 0.2% สู่การเข้ารหัสในพอร์ตโฟลิโอที่หลากหลายเพื่อสร้างสถาบันให้กับประเภทสินทรัพย์

6.3 กรณีหมี: ความเสี่ยงที่ขยายออกไป การบีบอัดค่าธรรมเนียม และการไหลออกเพิ่มเติม

เรื่องราวด้านลบได้แก่เงินเฟ้อที่ตึงตัวและเฟดที่เลื่อนการปรับลดอัตราดอกเบี้ยออกไปจนถึงปี 2026 อัตราดอกเบี้ยที่แท้จริงยังคงอยู่เหนือ 2%บริษัทดอลลาร์ และความเสี่ยงทางภูมิรัฐศาสตร์ (เช่น แรงกระแทกด้านพลังงานครั้งใหม่) ส่งผลให้สินทรัพย์เสี่ยงถูกเคลื่อนย้ายออกมากขึ้น สงครามค่าธรรมเนียม ETF ทวีความรุนแรงมากขึ้น: การปรับลดบิตไวด์ลง 0.10%Fidelity ยกเว้นค่าธรรมเนียมอีกหนึ่งปี และ Grayscale ยอมจำนนต่อ 0.25% แต่ยังคงหลงเหลืออยู่บนกระแส ผู้เข้าร่วมที่ได้รับอนุญาตไถ่ถอนอย่างก้าวร้าว ดึงคนอื่น 30 พันล้านเหรียญสหรัฐ จากกองทุน Bitcoin และ 4 พันล้านเหรียญสหรัฐ จากกองทุน Ether หากไม่มีช่องทางการกำกับดูแลที่ชัดเจน ETF ที่เปิดใช้งานการสเตคกิ้งก็จะหยุดชะงัก และทางเลือกแบบออนเชนก็ดึงสภาพคล่องออกไป GBTC และ ETHE ปรับตัวลงสู่ส่วนลดที่กว้างขึ้น (-3% และ -10% ตามลำดับ) ในขณะที่ Bitcoin ลดลงเหลือ 42 เหรียญสหรัฐ และ Ethereum ไปที่ 1.8 เหรียญสหรัฐภายใต้ความเครียดนี้ ผู้ออกหลักทรัพย์รายเล็กอย่างน้อยหนึ่งรายต้องปิดผลิตภัณฑ์เนื่องจาก AUM ระดับย่อยที่ยังคงมีอยู่

7 แผนปฏิบัติการของนักลงทุน

7.1 รายการตรวจสอบความรอบคอบในการประเมินกองทุน ETF ด้านคริปโต

ก่อนที่จะจัดสรรเงินทุนใหม่หรือหมุนเวียนออกจากตัวห่อหุ้มที่มีราคาแพง ให้ใช้การคัดกรองอย่างเป็นระบบ:

• อัตราส่วนค่าใช้จ่ายรวม (TER) – เป้าหมาย ≤ 0.30% สำหรับการเปิดรับความเสี่ยงหลัก ความแตกต่างทุกๆ 10 bps มีค่าใช้จ่ายประมาณ 0.6% ของประสิทธิภาพสะสมในช่วงเวลาห้าปี
• ความผันผวนของเบี้ยประกันภัย/ส่วนลด – ตรวจสอบค่าเบี่ยงเบนเฉลี่ย 30 วันจาก NAV; แถบแคบ (< 0.4%) บ่งชี้ถึงกิจกรรมของผู้เข้าร่วมที่ได้รับอนุญาตที่มีสุขภาพดี
• ตัวชี้วัดสภาพคล่อง – ปริมาณซื้อขายเป็นดอลลาร์เฉลี่ยต่อวัน ≥ 50 ล้านเหรียญสหรัฐ และสเปรดบนหน้าจอ ≤ 4 bps เพื่อการดำเนินการที่มีประสิทธิภาพ
• ผู้ดูแลทรัพย์สินและประกันภัย – ยืนยันการเก็บรักษาแบบหลายลายเซ็นหรือแบบแยกส่วนในที่เก็บข้อมูลแบบเย็น รวมถึงความคุ้มครองนโยบายด้านอาชญากรรม IBIT และ FBTC ใช้ Coinbase Custody โดยมีประกันความสูญเสียส่วนเกินมูลค่า 200 ล้านเหรียญสหรัฐฯ
• โครงสร้างการแบ่งปันและการสร้าง – การสร้างสรรค์/แลกรับในรูปของสิ่งของจะช่วยลดการรั่วไหลของภาษี กระบวนการที่ใช้เงินสดเพียงอย่างเดียวทำให้เกิดการลื่นไถลในการซื้อขายภายในกองทุน
• ท่อส่งกฎระเบียบ – ผู้ออกที่มีการแก้ไขที่รอดำเนินการสำหรับการเดิมพันหรือการแลกรับ ETH ในรูปแบบสิ่งของจะรับประกันเบี้ยประกันภัยล่วงหน้า

7.2 การเปิดรับความเสี่ยงของ ETF เทียบกับการดูแลโดยตรงเทียบกับแพลตฟอร์มการสเตคกิ้ง

แนวทาง: ใช้ ETF สำหรับการเปิดรับความเสี่ยงภายในบัญชีเกษียณอายุหรือบัญชีที่ปรึกษา การดูแลตนเองสำหรับการถือครองระยะยาวเชิงกลยุทธ์ การเดิมพันบนเครือข่ายสำหรับทุนที่แสวงหาผลตอบแทนและเชี่ยวชาญด้านเทคโนโลยี

7.3 การกำหนดขนาดตำแหน่ง การควบคุมความเสี่ยง และการปรับสมดุลหน้าต่าง

• กรอบการทำงาน Core-Satellite – จำกัดจำนวนคริปโตรวมที่ 2 – 5% ของการกระจายความเสี่ยง ผลงานจัดสรร 70% ของส่วนแบ่งนั้นให้กับ Bitcoin ETF ที่มีค่าธรรมเนียมต่ำ (หลัก) และ 30% ให้กับการเล่นผ่านดาวเทียม (การเดิมพัน ETH, การเดิมพันโทเค็นที่มีสภาพคล่อง หรือ ETF ทางเลือกรุ่นเบตาที่สูงกว่า)
• การจัดทำงบประมาณความผันผวน – ความเสี่ยงเป้าหมายที่เท่าเทียมกัน: จัดสรรค่า VaR ของสกุลเงินดิจิทัลให้เท่ากับมูลค่าหุ้น 20% ในแต่ละวัน ปรับขนาดทุกไตรมาสตามความผันผวนที่เกิดขึ้นจริง
• กำหนดการปรับสมดุลใหม่ การปรับสมดุลไตรมาสตามปฏิทินช่วยจับการกลับคืนสู่ค่าเฉลี่ย การกระตุ้นภายในไตรมาสที่ ± 150 bps ของความกว้างของส่วนลด NAV สามารถพิสูจน์กลยุทธ์ได้ tradeระหว่างผลิตภัณฑ์
• เครื่องมือ Stop‑Loss และ Hedge – ใช้ CME micro Bitcoin futures เพื่อป้องกันความเสี่ยงด้านลบ โดย 1 BTC micro เท่ากับ 0.01 BTC ช่วยให้ครอบคลุมระดับรายละเอียดต่อตำแหน่ง ETF โดยไม่ทำให้เกิดภาวะแทรกซ้อนจากการขายล้าง

7.4 ข้อมูลการไหลและค่าธรรมเนียม - แผงควบคุมการเปลี่ยนแปลงที่ต้องตรวจสอบ

• กระแสเงินทุนสินทรัพย์ดิจิทัลรายสัปดาห์ของ CoinShares (เผยแพร่ทุกวันจันทร์) – ภาพรวมความถี่สูงของพฤติกรรมของสถาบัน
• แผงควบคุม ETF ของ Farside Investors – การสร้าง/แลกรับแบบเรียลไทม์และแผนภูมิพรีเมียมสำหรับ IBIT, GBTC, FBTC, ETHE และอื่นๆ
• บลูมเบิร์กเทอร์มินัล การทำงาน – แผนที่ความร้อนการไหลข้ามสถานที่แบบรวมและการกระจาย NAV แบบโรลลิ่ง
• การยื่นเอกสารต่อผู้ออกหลักทรัพย์ (SEC EDGAR) – ติดตามแบบฟอร์มเสริม S‑1 หรือ 497K สำหรับการลดค่าธรรมเนียมและการเปลี่ยนแปลงโครงสร้าง (เช่น การแก้ไขการเดิมพันที่รอดำเนินการ)
• บอร์ดการวิเคราะห์ Glassnode และ Dune บนเครือข่าย – ตรวจสอบการเคลื่อนตัวของเหรียญหลังการแลกเพื่อประเมินแรงกดดันของ arb

8 บทสรุป – ทางตันหรือเวอร์ชัน 2.0?

8.1 เหตุการณ์นองเลือดในปี 2025 มีความหมายอย่างไรกันแน่

ปีแรกของ Crypto ภายใต้สปอตไลท์ ETF พิสูจน์สองสิ่งพร้อมกัน: ความกระตือรือร้นของนักลงทุนสามารถเกิดขึ้นได้ในอัตราที่รวดเร็วเป็นประวัติการณ์ และเงินทุนสามารถหลบหนีได้อย่างรวดเร็วเช่นกันเมื่อโครงสร้าง ค่าธรรมเนียม และมหภาคมาบรรจบกัน การพลิกกลับที่น่าตื่นตาตื่นใจจาก 10 ล้านดอลลาร์ ในเดือนมกราคม 2024 เงินไหลเข้าหลายช่องทาง 500 ล้านเหรียญสหรัฐขึ้นไป การไหลออกรายสัปดาห์ในปี 2025 ถือเป็นคำตัดสินที่ร้ายแรงน้อยกว่าสำหรับประเภทสินทรัพย์ แต่เป็นการทดสอบความเครียดของความพอดีของตลาดผลิตภัณฑ์ การห่อหุ้มที่มีแรงเสียดทานสูง ผลตอบแทนเป็นศูนย์ และความไม่แน่นอนของนโยบายได้เปลี่ยนกลุ่ม ETF สปอตชุดแรกให้กลายเป็น ล้อฝึก—ยังไม่ใช่จักรยานแข่งที่เพรียวบางที่สถาบันต้องการในที่สุด

8.2 วิวัฒนาการที่เกิดขึ้นแล้ว

การบีบอัดค่าธรรมเนียมเป็นไปอย่างไม่หยุดยั้งและไม่สมดุล: ผู้ออกทุกรายด้านล่าง 0.30% ยังคงดึงดูดสินทรัพย์ที่เหนียวแน่นในขณะที่อะไรก็ตามที่อยู่เหนือ 1% หน่วยงานกำกับดูแลเริ่มดำเนินการกับการไถ่ถอนในรูปของสิ่งของและกลไกการเดิมพัน สถานที่ซื้อขายอนุพันธ์กำลังดูดซับสภาพคล่องที่ ETF ยังไม่สามารถยึดคืนได้ แต่ช่องว่างนั้นจะแคบลงหากผลิตภัณฑ์สามารถให้ผลตอบแทนและสเปรดที่แคบลงได้ กระแสข้ามมหภาคยังคงมีความสำคัญ เมื่อธนาคารกลางสหรัฐส่งสัญญาณถึงวัฏจักรการผ่อนคลายที่เด็ดขาด ต้นทุนโอกาสของ Bitcoin ที่ไม่ให้ผลตอบแทนจะพังทลายลง ทำให้ ETF ที่มีการออกแบบมาอย่างดีกลับมาอยู่ในตำแหน่งที่ดีอีกครั้งสำหรับกระแสเงินของสถาบัน

8.3 คำถามแนะนำก่อนที่คุณจะกด “ซื้อ”

ค่าธรรมเนียมกินอัลฟ่าของคุณเร็วกว่าการแบ่งครึ่งหนึ่งของ Bitcoin ทำให้เกิดความขาดแคลนหรือไม่
กองทุนที่รองรับการเดิมพันหรือกองทุนแบบผสมจะเปลี่ยนขนาดการจัดสรรของคุณหรือไม่
วิทยานิพนธ์ของคุณขึ้นอยู่กับการปรับลดอัตราดอกเบี้ยของเฟดในระยะใกล้มากเพียงใด และแผน B ถ้าหากยังคงใช้นโยบายที่เข้มงวดต่อไปคืออะไร?
คุณเตรียมพร้อมที่จะตรวจสอบส่วนลด NAV ทุกวันหรือไม่ หรือว่าการดูแลทรัพย์สินแบบกำหนดไว้แล้วลืมไปเลยจะเหมาะสมกว่า?

8.4 มองไปข้างหน้า: คู่มือเวอร์ชัน 2.0

คาดว่า ETF คริปโตรุ่นต่อไปจะทำให้เส้นแบ่งระหว่างการเปิดรับความเสี่ยงแบบพาสซีฟและการมีส่วนร่วมในเครือข่ายเลือนลางลง โมเดลไฮบริดที่ผ่านสเตคกิ้งหรือผลตอบแทนเสริม ตารางค่าธรรมเนียมแบบไดนามิกที่ให้รางวัลแก่ผู้ถือระยะยาว และการจดทะเบียนข้ามทวีปในยุโรปและเอเชียอาจทำให้ความแปลกใหม่ของปี 2024 กลายเป็นสิ่งสำคัญในพอร์ตโฟลิโอของปี 2026 นักลงทุนที่อดทนต่อการถอนตัวในปี 2025 อาจพบว่าตัวเองอยู่ในช่วงเริ่มต้นของเส้นโค้งเมื่อเวอร์ชัน 2.0 เปิดตัว โดยต้องยังคงเลือกสรร คำนึงถึงค่าธรรมเนียม และเข้าใจภาพรวม